央企“退位让贤” 国资上市公司频演“大故事”
国资上市公司频现“退位式”重组
□中国化工集团今年以来二度让壳旗下上市平台，这次是河池化工，上次是黑化股份
□恒天集团先后卖壳中国服装（现名新洋丰）、恒天天鹅（现名华讯方舟）、*ST海龙
□“多上市平台、多同业竞争”的集团公司在后续的改革中存在较强的让壳意愿
□与其在合并后注销，不如出让获得国资的保值增值，让壳也就变成顺理成章的事情
□通过公共平台转让不再被扣上国资流失的帽子，让壳将成为部分国企改革整合的先声
⊙记者 李兴彩 ○编辑 全泽源
听其言观其行。国企改革怎么走？除了研读顶层设计方案及配套政策外，还须看资本市场中的国资上市公司如何行动。央企中国化工集团以两次让壳行为告诉市场，国资在A股市场里进退有度。而回看此前中国电子产业集团、中国恒天集团、中国海运集团、上海仪电集团等卖壳案例可见，这种市场化的重组方式，不仅有利于盘活国有资产，提升国企国际竞争力，推动国企转型升级，也有利于提升上市公司盈利能力，符合市场经济规律。
中国化工集团又卖壳
继让壳黑化股份后，中国化工集团拟把旗下的河池化工控股权亦转手高人。河池化工9日发布公告称，公司实际控制人中国化工集团拟通过公开征集受让方的方式协议转让控股股东广西河池化学工业集团公司持有的本公司8700万股股份（占总股本29.59%），如本次股权转让能实施，将可能导致公司的控股股东及实际控制人发生变更。 资料显示，河池化工主营业务为尿素、甲醇、液氨等，其中尿素占比主营收入超过80%；股权方面，广西河池化学工业集团公司持有42.34%的股份。
这已是中国化工集团今年以来二度让壳旗下上市平台。同属中国化工集团旗下的黑化股份在停牌5个多月后，于5月8日公布让壳民营航运公司。资料显示，黑化股份主营包括焦化、化肥两大板块，主导产品为焦炭、尿素、煤化工产品等。“两度让壳的公司主营均为尿素等农用化学品板块，显示中国化工集团的整合力度；随着整合加快，同属化工板块的沧州大化、沈阳化工、天科股份都值得关注。”市场人士表示。
记者查阅，主营尿素、TDI的沧州大化长期以来运营的步履维艰，公司三季度亏损进一步加剧已达3.83亿元，这是去年全年亏损额的2倍。而沈阳化工虽二度重组未遂，公司却表示只是“暂时撤回，并非意味着放弃重组。”
“随着集团转型推进，集团内业务和上市平台的整合可能将进一步加快。”上述人士表示，据官网介绍，中国化工集团现有化工新材料及特种化学品、基础化学品、石油加工、农用化学品、轮胎橡胶和化工装备六大业务板块；公司表示加快产业结构调整，将形成“材料科学、生命科学、环境科学加基础化工”的“3+1”主业格局。
资料显示，中国化工集团旗下拥有蓝星新材、天科股份、河池化工、沈阳化工、沙隆达A、沧州大化、风神股份、天华院等8个上市平台。集团已实施了对旗下天华院、蓝星新材的资产注入；沙隆达A也在停牌实施资产整合，以加快农化业务的全球化布局。
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本轮国资改革重头戏之一是“国资管理体制改革”，该项改革的核心则是国资委从“管人管事管企业”向“管资本”转变。在此改革背景下，昨日莱宝高科曝出的并购分歧案，将“国资上市公司并购重组谁说了算”这个命题凸显了出来，同时也折射出国有企业升级转型之难点与痛点。
一场旨在激发国企活力的自上而下的改革正在悄然推进。在这场被称为混合所有制改革(下称“混改”)的大戏中，各方力量参与其中展开多层次多维度的博弈。
让壳重组有章可循
央企“退位让贤”，说明其在该领域内已经无法重振相关上市公司主营。“易主”往往意味着新故事的开始，躁动的资本很喜欢“大故事”。
“随着国企改革相关配套政策的落地，国企整合重组、置出壳资源开始有章可循，通过公共平台转让不再被扣上国资流失帽子，让壳将成为部分国企改革整合的先声，退是为了集中力量进新产业。”某长期关注国企改革的资深分析人士表示。2015年是国企改革的关键年，随着“把国有企业做大做强做优”和“进一步推动中央企业深化改革、加快企业重组整合步伐”的推进，新一轮国企重组方式呈现多样化。
今年9月份，国务院发布《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》圈定了七大混改试点领域，即“结合电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域改革，开展放开竞争性业务、推进混改试点示范”。十三五规划建议提出分类推进国有企业改革，完善现代企业制度，推进国有资本布局战略性调整；资深国企改革专家张喜亮表示，国企分类将是重组整合的重要条件，在国企改革顶层方案发布后，央企的整合首先从企业功能分类开始，在分类的基础上，央企才可实施同业竞争资源、业务板块的合并。“这些政策从根本上解决了卖壳就是国资流失的问题，可将企业出让和市场渴望壳资源的需求有效结合，随着国企改革推进，那些富余的壳资源有望加速推向市场。”某券商研究员表示，“与其在合并完成后注销，不如出让获得国资的保值增值，让壳也就变成顺理成章的事情。”
两类国企让壳意愿强
从目前多例国资让壳案例分析可见，两类国企“退位让贤”动力强：一是集团旗下已经拥有多个上市平台，但均是传统产业居多且产能严重过剩者，这类国企内部整合重组后往往产生富余的壳资源；二是央企合并会产生空壳。
分析前述让壳案例，不管是黑化股份还是河池化工、赤天化，公司主营都属于传统的民用或工业化工领域，且长期主业不振、盈利能力孱弱；黑化股份被民营公司借壳后，转型集装箱航运物流领域，方案显示置入新的资产后上市公司盈利能力可明显得到改善。而从所属集团公司角度分析，中国化工集团旗下具有多个化工产业上市平台，集团内部力图转型，资产、业务整合重组后出让壳资源更容易令国资保值增值。
结合国资委央企名录、上述案例和相关政策，不难看出，像中国化工集团、中国电子产业集团（CEC）、中国诚通这样“多上市平台、多同业竞争”的集团公司在后续的改革中存在较强的让壳意愿。事实上，中国电子在2013年已启动内部资产、业务整合，彼时卖出了旗下的主营集成电路设计的国民技术这个壳资源，并拟将旗下集成电路资产置于上海贝岭这个上市平台进行整合升级。中国诚通旗下纸业公司*ST美利、冠豪高新、岳阳林纸盈利能力也不断下降并与集团内部存在同业竞争，具有迫切的重组需求。在混改重点推进的电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域，中国航天科技集团、中国航天科工集团、中国航空工业集团公司等中航系已先后启动旗下的资产和上市平台整合。
而对于第二种合并会释放壳资源模式，最明显的莫过于中国海运集团在旗下多个上市公司停牌筹划合并之前，抢先把旗下的中海海盛“一卖了之”。中海海盛6月5日发布公告，公司控股股东中国海运向密春雷控制的览海上寿转让股份14.11%，览海上寿成为公司第一大股东；随后公司又启动定增，岚海投资全额认购33.43%股份，至此，密春雷合计获得中海海盛42.82%股份，从而成为公司的实际控制人。就在此让壳行为不久，8月8日，中远系、中海系旗下多家上市公司停牌表示控股股东正在筹划重大事项。中海海盛可算是在上述两大航运集团筹划合并前夕“逃出生天”，成为民企在资本市场驰骋风云之平台。
此外，恒天集团先后卖壳中国服装（现名新洋丰）、恒天天鹅（现名华讯方舟）、*ST海龙，其背后或预示着该集团与其他央企兼并整合之可能。
申万宏源资深高级策略分析师谢伟玉表示，本着“做大做强做优”目标，预计国家会采用合并方式推进国企改革，这不仅可以有效整合资产、推动传统企业转型升级和去产能，还可以增强国企竞争力和加快走出去。（上海证券报）
国资如何“管资本” 莱宝高科上演“论战”
⊙记者 夏子航 ○编辑 全泽源
本轮国资改革重头戏之一是“国资管理体制改革”，该项改革的核心则是国资委从“管人管事管企业”向“管资本”转变。在此改革背景下，昨日莱宝高科曝出的并购分歧案，将“国资上市公司并购重组谁说了算”这个命题凸显了出来，同时也折射出国有企业升级转型之难点与痛点。
实际控制人为国务院国资委的莱宝高科上演了一出资本“宫廷剧”，该公司今年4月初开始停牌筹划资产收购事项，至5月明确为拟发行股份收购资产，但定增方案是否会嵌入“员工持股计划”或管理层认购则无从知晓，收购的资产是否独立第三方目前也无从了解。就是如此朦胧披露一直持续至今。
从莱宝高科基本面持续衰退可判断，此次并购应是为了提升公司盈利能力，增强企业竞争力。资料显示，这家曾被誉为触摸屏龙头的国资公司，在诸如欧菲光等民企强劲竞争下日渐没落。2014年实现营业总收入23.4亿元，较上年同期增长17.12%，实现净利润1365.39万元，较上年同期下降79.47%。
与欧菲光通过定增募资（2013年募资15亿，2014年募资20亿）迅速扩张规模，摊薄成本，争夺议价权相比，莱宝高科明显偏于保守，仅在2013年定增融资17亿用于主业升级扩张。而这数年里，欧菲光通过并购投资分别涉猎了生物识别、智能车联、智慧城市等新兴领域。这从一个侧面可见民资与国资控股之区隔。
资料显示，中国节能减排有限公司持股20.84%股份，为莱宝高科第一大股东，国资委则通过神华集团有限责任公司100%控制中国节能减排有限公司。目前，除深圳市市政工程总公司持股莱宝高科10.05%股权外，莱宝高科再无持股2%以上股东。
或许是在此压力下，大股东终于同意莱宝高科停牌筹划资产并购。停牌至11月初，莱宝高科仍然表示，各方仍在有序地开展本次重大资产重组的各项工作，中介机构已基本完成财务、法律相关的尽职调查以及审计、评估的主要工作，上市公司与交易对方就交易方案的细节进行磋商，上市公司向国有股东申请对标的资产的资产评估报告履行国资备案手续，重大资产重组预案（或报告书）正在编制过程中。
这一切在近几天风云变幻。
莱宝高科10日晚公告称，近日收到第一大国有股东——中国节能减排有限公司出具的经其上级神华集团公司研究决定不同意莱宝高科实施本次重大资产重组方案的批复；此外，莱宝高科本次重组的主要拟交易对方在知悉第一大国有股东的上述意见后，经审慎研究，发函通知其决定终止与莱宝高科筹划重大资产重组事项。
有意思的事，神华集团是我国规模最大、现代化程度最高的煤炭企业和世界上最大的煤炭经销商，其六大核心业务涵盖煤炭、电力、铁路、港口、航运、煤制油煤化工，但这些业务与莱宝高科主营的触摸屏相距甚远，可谓“隔行如隔山”。神华为何突然“变卦”？相关方面并未表明神华集团否决缘由。
更令人意想不到的是，神华集团的“变卦”遭到了董事会成员多数反对，纵观这8名异议者可见，除了4名独董，不乏莱宝高科元老级人物。这表明，出资方与实际运营公司的管理层出现了明显的分歧。他们的反对意见中有一条颇值得玩味，“大股东的反对严重干预了上市公司的独立运作。”
值得注意的是，本来国资改革重头戏即是改革国资管理体制。11月3日发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》中也提到，以“管资本”为主加强国有资产监督；11月4日发布的《国务院关于改革和完善国有资产管理体制的若干意见》中也要求，改组组建国有资本投资、运营公司。至此，国企改革的思路更加清晰，由原来的“管企业”转向“管资本”。
不过有长期研究国资的人士表示，“理论上讲是管资本，但需股东投票的方案都不能简单地认为是经营活动。大股东通过资本掌握控制权，如果都没有投票权那怎么管资本？”
上述人士指出，莱宝高科此次并购，显然是重大事项，对此，国资方面通过投票方式进行干预是合理合法的。“就算董事会通不过，再递交到股东大会上审议表决，如果国资股东占大多数，国资方面依然能左右乾坤。”
颇具戏剧性的是，作为一家公众上市公司，莱宝高科目前的国有股东占比不到21%，若提交股东大会表决，鹿死谁手还真是难以断论。
莱宝高科的四名独立董事均表示，这次董事会审议议案涉及上市公司重大战略安排，涉及全体股东尤其是中小股东切身利益，故需要由公司董事会或由独立董事依程序提议公司召开临时股东大会，并由公司股东大会作出相应决定。
有律师向本报记者表示，在涉及国资控股的上市公司重大重组过程中，的确有部分流程需要获得国资有关部门通过。“实际上，莱宝高科董事会、股东会就是在实施一种制衡和协商的功效。”
另有国企高管表示，此案折射出当下国资改革与产业转型之难点与困境。“谁来主导公司发展战略？国资还是职业管理人？”他认为，国资代表者必须转变过去的管理方式、行为、习惯，不能通过发函件方式断然否决重大事项，而应在现代公司治理结构下，依据股权多少投票表决，若表决后依然不能改变，则应遵循章程推进该重大事项。（上海证券报）
央企混改在博弈中前行 中粮中钢双双进入实战
一场旨在激发国企活力的自上而下的改革正在悄然推进。在这场被称为混合所有制改革(下称“混改”)的大戏中，各方力量参与其中展开多层次多维度的博弈。
中粮中钢混改进入实战
11月10日，奥瑞金(002701)披露拟参与中粮集团混合所有制试点改革，由此拔得民营企业参与红筹国企改革的头筹。具体方式是，奥瑞金拟出资16.16亿港元受让中粮集团(香港)有限公司(“中粮香港”)所持H股公司中粮包装27%的股份。若双方一致同意调整股权转让方案，则奥瑞金可只受让中粮包装25%股权，代价为14.96亿港元。
目前，中粮香港系中粮包装单一绝对控股股东，持股高达60.15%，远高于中粮包装第二大股东Capital Research and Management Company(CRMC)约5%的持股比例(据中粮包装2014年报)。于是，上述交易完成后，中粮香港持股比例将最多降至33.15%，维系控股地位，而奥瑞金则以27%的持股比例晋级为中粮包装第二大股东，理论上具备向中粮包装董事会派驻代表董事的权利。
事实上，若奥瑞金仅充当中粮包装财务投资者而不参与其实际经营，则其既定的“发挥各方优势，实现共赢发展，提高公司盈利能力”的目标或难达成。
中粮包装今年中报显示，该公司董事会成员包括一名执行董事张新(兼任董事会主席、董事总经理)、四名非执行董事胡永雷、宁高宁、周政、万早田及三名独立非执行董事傅廷美、郑毓和、阎焱。前述四名非执行董事均具备中粮集团背景，若奥瑞金向中粮包装派驻董事，则该四名非执行董事中的部分成员或被取代，或者，中粮包装董事会将进行扩容。
上述交易的背景是，自中央层面确立央企混改战略后，央企在混改方面的实质性动作并不多见，尤其是涉及到国有股权向民资转让，各央企的态度较为谨慎。截至目前，央企围绕重组、改革的动作主要集中于央企与央企的合并或部分资产整合。
在奥瑞金参与中粮集团混改的同时，辽宁民企中泽控股集团股份有限公司(下称“中泽集团”)11月9日与中钢集团在北京举行了吉林炭素有限公司混改成功暨管理权移交仪式。交易资料显示，吉林炭素原系中钢集团旗下中钢股份全资子公司，今年11月4日，中泽集团从中钢股份手中受让吉林炭素3750万元出资额，由此控制其70%股权，中钢股份则退为第二大股东。
值得注意的是，上述吉林炭素成立于2013年8月份，系中钢集团对中钢国际重组之后置出股份公司的资产，承继了中钢集团旗下炭素业务，并非中钢国际前身吉林炭素。
近年来，位于沈阳市的中泽集团频繁涉足央企、国企股权改革，早期中泽集团还曾广泛参与地方国企的破产重组。去年，中泽集团曾尝试重组吉林铁合金集团，后者是吉林省冶金国有控股有限责任公司旗下冶金平台。今年5月下旬，中泽集团董事长于泽国还曾到吉粮集团考察调研，与吉粮集团董事长孟祥久试图就战略合作进行探讨，吉粮集团系吉林国资委旗下粮食运作平台。
混改方式思路不尽相同
同是参与央企混改，但奥瑞金与中泽集团的思路不尽相同，中粮集团与中钢集团实施混改的思路也存在区别。其中奥瑞金是参股而非控股中粮包装，可通过股权或潜在的董事席位对中粮包装施加部分影响，本身并不能左右中粮集团作为控股方对中粮包装近乎决定性的影响。反观中泽集团，对吉林炭素的入股行为系并表控制，此后中钢集团仅充当吉林炭素的财务投资者，吉林炭素也自此脱离中钢集团的控制。
乐观的观点认为，上述案例所折射出的混改方式将作为常态出现在后续多家央企、国企的混改进程中，尤其是奥瑞金入股中粮包装可能被更多的央企、国企所效仿。
“总的方向是，一级央企集团持股比例过高的二级央企、三级央企存在稀释国有股权的可能性，稀释的前提则是不影响原国资股东的控股地位及对人事层面的相对控制。”南开大学金融学院一位教授指出。
以中粮包装为例，中粮香港通过出让该公司约27%的股权回笼资金16.16亿港元，但并不会以丧失对中粮包装的控股权作为代价。交易完成后，中粮包装仍是“中粮系”成员公司。目前中粮系资产庞杂，涉及食品、地产、粮油、乳业、金融等多个板块，每个板块均存在通过出让部分股权引入社会资本的可能性。
“除非央企旗下某资产的变现价值高于持有价值，央企才会以双方都认可的价格让渡该资产的控股权。”上述南开大学教授指出，央企混改是相对概念，是否维系控股权并不是混改的核心。
历史上，中泽集团几度出手地方国企或集体企业改制，如辽阳市针织二厂、辽阳纺织厂、辽阳液压件厂、营口针织二厂等，擅长控股并购及处理不被外界所看好的“包袱资产”。挂牌资料显示，吉林炭素去年营收13.32亿元，亏损约4.8亿元，盈利能力未见改善迹象。此外，吉林炭素去年年底资产规模15.18亿元，负债约17.7亿元，处于资产抵债的状况。
在此背景下，吉林炭素于今年5月底召开改制重组职工代表大会，彼时中钢股份副总经理王文军向外界透露了吉林炭素的重组计划，即引入实力雄厚的民营企业参与吉林炭素重组，试图将吉林炭素重组为“拥有央企背景的非国有控股的混合所有制新型企业”。7月中旬，中钢股份在北京产权交易所公开转让吉林炭素70%股权，最后被中泽集团摘得，交易作价约3.5亿元。
相比之下，中粮包装今年上半年营收及净利分别为26.23亿元、1.96亿元，去年营收及净利分别为52.97亿元、3.46亿元，目前中粮包装资产负债率约为44.09%，系会计意义上的财务健康公司。
于是，中粮集团并未置出中粮包装控股权，目前也无任何迹象表明，中粮集团未来将舍弃中粮包装。推及其他央企，均存在优质、相对优质、不良、较差等不同类别的资产，若进行混改，可能会存在不同的处理方式。
民企接盘央企存隐忧
从商业运作方面来考量，央企以市场化方式聚焦优质资产，适度引入民资，而对不良资产则置出变现，显然无可厚非。但是，混改的推进会形成不容忽视的隐忧，即混改是否意味着大量民企将被鼓励接盘央企不良资产，而只能以财务投资的形式简单参与央企优质资产的重组？
诸如此类的隐忧已广泛存在，从目前的央企、国企在各地产权交易所叫卖国有股权的情况来看，社会资本的响应并不是特别积极，尤其是不少包袱沉重的地方国企屡屡出现无人问津最终流拍的现象。实务中，相当一部分地方国企存在的包袱远不止于亏损、资不抵债等纯财务问题，还包括职工安置、人事纠纷、政企合一等更深层次的问题。
北京一家央企子公司的董秘告诉记者，央企资产的优质与否存在理解维度上的偏差，某项在财务上较差的资产并不一定完全不存在价值空间，不能忽略隐形价值。此处的隐形价值指的是央企在渠道、人脉、政策等方面的特殊能力，而这些能力恰恰是绝大多数民企在发展过程中难以回避的瓶颈。
“央企在混改过程中处置不良资产，基本还是遵循市场化原则，如股份公司剥离不良资产交由集团公司回收，或者通过产权交易所挂牌转让，若最终有社会资本愿意接盘，也是市场化的解决方式。”上述央企子公司董秘称。
前不久，以微信为代表的社交媒体曾广泛传播有关央企、国企改革的内容，核心内容之一是质疑央企借混改之名行高位套现之实，最后被官方澄清。据记者了解，目前外界对于混改的理解依然存在理解上的争议，但从国家意志的角度而言，混改势在必行。
另据分析，混改试点至今，各方之间的博弈始终存在，这种博弈体现在社会资本接盘央企、国企资产时会全面考量接盘的成本及接盘后所面临的难题。如中泽集团控股吉林炭素后，势必要解决后者员工安置问题、债务清偿问题等。
此外，央企混改的路径也有望逐步清晰，奥瑞金入股中粮包装、中泽集团控股吉林炭素均是各行业龙头出资接盘央企相应资产，后期各行业的民企龙头参与央企混改的可能性显然比行业内一般的企业要大。（证券时报）