神开股份引“对赌协议”存废之辩

2014-11-13 14:31:57 来源 中国证券网 | 作者
严翠

  中国证券网讯(记者 严翠)“对赌协议”作为对企业估值的调整的方式,在日常并购案中已司空见惯。如今神开股份并购在玩“对赌协议”的同时,还玩出了新花招:先兑现业绩再付钱,且按照业绩表现来付钱。

  新“对赌协议”惹争议

  据神开股份今日出炉的并购预案,拟总价2.16亿购买杭州禾丰60%股权,其中6000万元为预付金额,由公司变更部分募集资金用途所得,剩余款项将根据杭州禾丰业绩承诺实现情况支付。若达到,则交易价格不变;若未达到,将根据估值进行相应打折。
  “这可能是首个已经披露的采用先兑现业绩再付钱、且按业绩表现付钱的上市公司并购案例,但在创投届却已较为普遍。”同创伟业一位副总裁向中国证券网记者坦言,实际上,在PE并购案例中,采用先兑现业绩再付钱的模式较为普遍,只是预付比例不同,而根据业绩表现支付交易价格者也有,但具体每个方案不同。
  上述人士指出,此种模式的好处在于,能够降低收购方的风险,并减轻其资金压力。“‘对赌协议’是投资界惯用做法,且在交易金额较大案例中更为常见,只是具体方案各有不同而已,其存在有一定的必要性,可避免交易双方因信息不对称而带来的风险。”
  不过,随着越来越多业绩承诺无法实现案例的出现,有关“对赌协议”之必要性也引发越来越多的争议。据大成律师事务所高级合伙人于晖介绍,目前国内私募股权投资行业世纪总投资额已经超过3万亿元,几乎所有的股权投资协议中都约定了对赌条款。“估计有50%以上的企业都可能存在业绩无法达标的问题。”他说。
  “‘对赌协议’的存在根本没有道理,我把女儿嫁给你了,你不能要求我承诺我女儿一定会给你们家生个儿子吧?”深圳一位创投界元老对记者以比喻形象地说,如果是全部收购,那么经营管理权及控制权就一并交给收购方了,此时收购方要求出售方承诺业绩不合常理。而如果是部分并购,收购方只是财务投资,公司实际控制权、经营权并没有被收购方控制,那么收购方无理由要求对方承诺业绩。
  “‘对赌协议’未来会被陆续取消。”上述深圳创投元老称。不过,当前上市公司并购案例中,业绩承诺却依然非常普遍。对此,这位元老表示,此种协议,其实暗藏了一个隐形条款,即收购方要求出售方承诺业绩,那么出售方就要求收购方承诺股价。“这是业内潜规则。”

  部分创投已废除“对赌协议”

  当然,也有不少创投开始反思对赌协议的必要性,甚至率先废止了对赌协议。“我们很多年前就不采用‘对赌协议’了。”专注于消费品投资的天图资本合伙人冯卫东向记者介绍,公司自2002年成立以来至今,已经投资了70个项目,其中仅2个亏本,其余均至少收回成本,而其中收益最高的是5年高达50倍。
  废除“对赌协议”也是经历过一些案例后总结的经验教训。冯卫东说,在一些案例中曾采用过对赌协议,但之后发现部分被收购方开始“拔苗助长”了,并没有按照自身内在规律去发展,而是按照并购协议在“强迫式发展”,此种行为后果是影响后续发展,甚至令公司难以成功退出。“这种‘对赌协议’就适得其反了,现在我们只要认准了的项目,就不要求对方做业绩承诺。”他认为,“对赌协议”的签订,其实表现的是双方之间的不够了解与信任,因此投资之前的尽职调查、以及投资者的专业度就显得尤为重要,“投资人越专业对‘对赌协议’依赖度越低”。
  “据我了解,目前行业内不再采用‘对赌协议’的机构也不少了。”冯卫东还介绍,12月4日,清科2014年中国股权投资年度论坛将在深圳举行,届时多位创投将就创投业并购、退出新模式、新特点等重要问题展开深入讨论,而他将作为“创新视角迎变革”论坛的重要嘉宾发表演讲。
  公开信息显示,日前,证监会正就修订《上市公司重大资产重组管理办法》(以下简称《重组办法》)和《上市公司收购管理办法》(以下简称《收购办法》)向社会公开征求意见,修订后的《重组办法》和《收购办法》亮点频出,其中之一,就是取消向非关联第三方发行股份购买资产的门槛要求和相应的盈利预测补偿强制性规定,鼓励交易双方经协商签订符合自身特点、方式更为灵活的业绩补偿协议。后续情况如何,值得关注。