航空股业绩股价双牛 2015年各种运作涨颜值

　　中国证券网讯 今日，海航巨额定增扩大主营的举动，再次使得市场将眼光聚焦到上市航空公司群体。目前，上市的五家航空公司的年报已全部公布完毕，其2014年业绩全面向好。随之而来的就是股价不断攀升，自去年8月份起，航空股走出一波强势行情，其中南方航空涨幅接近300%。截至4月13日收盘，南方航空、东方航空的股价均已直逼2010年峰值。
　　多位业内人士表示，在油价下降利好持续的同时，人民币汇率也将进一步趋于稳定，2015年将成为国内民航业的拐点。

　　上市航企年报业绩逆袭

　　在经历了2010年航空业发展的巅峰之年后，各航空公司受宏观经济影响进入不断下行的通道，运力投入较快、航油价格高和高铁冲击等各种不利因素交织而来，经营业绩持续下滑。

　　不过在过去一年，得益于国际原油价格大幅下降，各家航空公司的营业成本得以降低。在此利好之下，多家上市航空企业均实现了业绩增收，净利增长。
　　年报显示，2014年四大航企业合计净利润为128.58亿元，同比增长21.6%。东航、国航、海航均一改前三季度业绩下滑颓势。其中，东航净利润增速最快，2014年业绩同比增长70.61%，海航、国航业绩分别同比增长21.48%和15.8%。南航虽然业绩同比下滑8.72%，但公司2014年上半年曾大幅亏损10.18亿元，从全年业绩表现，可谓实现大幅反转。

　　油价下跌成最大利好

　　2014年下半年以来，国际原油价格出现下跌，在业务稳定增长的情况下，占航空企业最大成本的燃油成本大幅降低，从而拉动了全年业绩增长。

　　去年，国航、东航、南航以及海航的营业成本同比分别增长6.29%、-1.01%、9.29%、5.96%，均慢于营收的增速。如南航，2014年营业成本总额为951.51亿元，比上年同期增加80.90亿元，增长9.29%。由于航油平均价格下降，飞行小时同比增长10.75%导致的油耗增长仅比上年同期上升6.16%，并且航油成本在总成本中的占比也从上一年的40.82%下降至39.65%。

　　国航在年报中表示，过去一年油价下降缓解了经营成本压力；国航投资者关系部门一名工作人员表示，油价下降是主要原因，此外国航货运自去年四季度已经走出亏损困境，因此拉高了业绩。东航则指出，2014年公司的飞机燃油支出302.38亿元，同比减少1.44%。

　　海南航空全年营业成本为277.03亿元，同比仅增长5.96%。其中航油成本总额为109.33亿元，占比仅39%，低于一般平均标准40%-50%的区间。而整个2013年度，航油成本达到109.87亿元，甚至高于2014年水平。

　　国际航协预测，低油价趋势将持续到2015年，预计2015年全年布伦特均价约85美元/桶。如预测兑现，这将是自2010年(均价79.4美元/桶)之后，全球平均油价首次滑落至100美元/桶以下。

　　业内人士表示，油价下降给航空公司业绩带来利好，预计这种利好可以持续到2015年底。

　　此外，航空业的大环境也在逐步复苏。从客座率来看，三大航也保持相对企稳。2014年，除去国航客座率微弱下滑0.9个百分点外，东航客座率同比略增0.3个百分点，增至79.6%；南航客座率79.4%，与上年持平。海航客座率为86.8%，增长了0.1个百分点。

　　一季度有望延续增长势头

　　业内人士预计，在去年一季度低基数的基础上，今年一季度航空公司业绩有望继续大幅回升。

　　安信证券研报指出，一季度航空煤油出厂价平均值为4235元/吨,同比下降41%，较2014年全年下降37.5%，油价下跌预计降低航空公司营业成本10%-15%。

　　同时，年初部分民航客运价格放开带来的票价提升效应已在春运旺季有所体现。安信证券研报数据显示，2015年春运民航总体提价幅度或在8%-15%，而春运期间民航旅客运输量同比增长11.7%。其中南航2月24日单日运送旅客142万人，创春运单日旅客运输新高。票价提升叠加运输量增长，预计提升航空公司春运期间收入同比增加超过20%。

　　“淡季不淡”预期提升。海通证券统计数据显示，四月第一周民航业国内、国际航线旅客周转量（RPK）同比增长20%和28.8%，需求增速未现回落。而之前较低迷的地区市场需求也开始回暖。“淡季的运营数据将为旺季中航空公司获得更高盈利预期埋下伏笔。”分析人士表示。

　　值得注意的是，供需比逆转有望成为2015年扮靓航企业绩的最大亮点。根据安信证券预测，2015年民航业需求增速预计维持在10%以上，而供给增速预计在8%-9%，供需差4年来首次有望转正，四大航将迎来久违的“供不应求”格局。

　　上市航企2015年动作频频

　　在业绩反转的同时，航空公司也不失时机地顺应市场形势，或融资扩张，或借力“一带一路”，或酝酿“互联网＋”。
　　海南航空13日晚间推出了一份总额高达240亿的定增计划，包括引进37架飞机，提高公司的持续盈利能力，并增加公司的核心竞争力以及收购天津航空解决潜在的同业竞争问题。东航也于4月10日起停牌筹划非公开发行事项。
　　南方航空近日提出，要争做“一带一路”沿线国家主要航空承运人。根据南航市场部统计，2014年，南航“一带一路”相关航线承运人数近450万，同比增长15.1%；2015年1-2月，相关航线承运人数超过90万，同比增长26.4%。公司相关负责人表示，未来南航将以广州航空枢纽为依托，加快建设完善枢纽基础设施和服务体系，进一步推进与东盟、中亚、欧洲的国际贸易互联互通。

　　今年1月份京东众筹与国航机上网络合作的全球首个“全球众筹互联网航班”上线，国内航空业老大在加快向“互联网＋”靠拢。

　　体制更为灵活的春秋航空则早已迈出“互联网＋”步伐。公司在年报中称，2014年成立了电子商务事业部，将电子商务机票销售平台升级为航旅生态链，加强产品平台化、营销数字化和运营数据化。利用互联网、移动互联网、O2O互动，主动创新、深度整合旅行、商务、差旅生态链。春秋航空表示，2015年将以互联网思维方式推进电子商务发展，加大资金投入并进一步加强电子商务平台建设。

　　汇兑损失暗藏风险

　　需要关注的是，在油价下降给航企业绩带来利好的同时，汇率变动却暗藏了一定风险。

　　业内人士指出，中国各航空公司的燃料费和飞机租赁费以美元结算，油价下跌推升航企业绩的同时，也要注意人民币汇率波动可能会给航空公司带来的汇兑损失风险。
　　年报显示，去年南航汇兑损失2.76亿元，而在2013年，南航实现汇兑收益27.6亿元。

　　除南航之外，国航、东航、海航去年汇兑损失分别为3.6亿元、2.02亿元、0.72亿元，而其在2013年则是汇兑净收益，分别为19.38亿元、19.76亿元、7.2亿元。
　　对此种情况，业内人士表示，对航企业绩影响最大的两项风险分别为航油价格波动及汇率波动。2014年，美元持续走强，航企普遍外债较多，当中尤以美元占多数，这也正是去年航企集体面临汇兑损失的原因所在。

　　【相关报道】

　　行业逐步回温 三大航企年报飘红

　　随着南方航空于3月31日发布年报，三大航的年报已全部公布完毕。据年报财务数据显示，国航、南航以及东航全面向好。

　　航空业强劲复苏势头不减 市场热捧航空股

　　3月份以来，航空股再度走出一波强势行情，其中南方航空股价一度翻倍。截至4月8日收盘，南方航空、东方航空的股价均已超过2011年以来的最高点，且直逼2010年峰值。

　　【公司动向】

　　海航系牛市“借东风” 海南航空拟定增240亿加码主业

　　乘着牛市强风，海航系的再融资浪潮也愈加澎湃。

　　继天津海运之后，海南航空也抛出了一份再融资方案，拟定增募资240亿元，用于引进飞机、收购天津航空部分股权等项目。

　　【券商观点】

　　中信建投：谁才是真的背后推手？

　　中信建投表示，近 10 年全球航空运输业总载运率持续提升，目前客运载运率已经达到 80%左右，客运边际成本随之提高。经过一系列合并重组，全球市场的集中度也有了新的提高，目前北美、欧盟前四大公司市场份额达到了 70-80%，寡头垄断加强。低成本航空经过 20 余年的发展，目前其边际成本、边际收益已经收敛至传统网络公司的水平，未来低成本航空的冲击将弱化。三大有利因素将强化主流公司对票价的控制能力，从而提升其盈利表现。

　　安信证券：供需逆转到来，票价中枢悄然上行

　　供给增速预计在 8%-9%，需求增速预计维持 10%以上，供需差 4 年来首次有望转正： 需求端增速与宏观经济紧密相关，经验性线性回归的乘数为 1.5，政府工作报告预计 2015 年 GDP 增速为 7%，从航空需求增速敏感度降低， 去年经济下行下增速达到 11%验证，需求增速有望维持在 10%以上； 供给端， 四大航飞机架次增速代表行业水平， 即使考虑大飞机替代小飞机的效应，供给增速低于 8%可能性较大。供需差近 4 年来首次有望转正。

　　行业逐步回温 三大航企年报飘红

　　随着南方航空于3月31日发布年报，三大航的年报已全部公布完毕。据年报财务数据显示，国航、南航以及东航全面向好。

　　其中，国航和南航营收均突破千亿元大关：2014年，国航实现营收1048.26亿元，同比增长7.37%；南航营收1083亿元，增幅达到10.4%。相比而言，东方航空仍有差距，营业收入897.46亿元，同比增幅也最为缓慢，仅为1.86%。

　　尽管营收增幅缓慢，东航的净利增速却最为迅猛，实现归属上市公司股东的净利润34.17亿元，同比增长44.96%；国航实现归属上市公司股东的净利润37.82亿元，同比增长13.97%；南航归属上市公司股东净利润为17.73亿元，较之2013年下降达6.44%。

　　对于净利增幅超四成，东航宣传部部长李海芳在接受时代周报记者采访时坦承：“在一定程度上，东航2014年的盈利增长，的确和航油价格的下跌相关。”数据显示，2014年东航的飞机燃油支出302.38亿元，与上年相比减少了1.44%。

　　在油价下跌带来利好的同时，各大航空却也依然面临着汇兑损失的困扰。

　　年报显示，去年南航、国航、东航以及海航汇兑损失分别为2.76亿元、3.6亿元、2.02亿元和0.72亿元。上述四家航空公司在2013年则实现了汇兑净收益，分别为27.6亿元、19.38亿元、19.76亿元和7.2亿元。

　　在时代周报记者采访过程中，多位业内人士表示，在受益于油价下降利好持续的同时，人民币汇率也将进一步趋于稳定状态，2015年将成为国内民航业的拐点。不过，也有数位业内人士表达了不同观点。中国民航专家綦琦表示，八项规定、行业竞争加剧、需求增速相对放缓及汇率波动等不确定因素依然给航空业的发展带来诸多挑战。

　　三大航企“逆袭”

　　在经历了2010年航空业发展的巅峰之年后，各航空公司受整体经济影响进入不断下行的通道，运力投入较快、航油价格高和高铁冲击等各种不利因素交织而来，经营业绩持续下滑。

　　不过在过去一年，得益于国际原油价格大幅下降，各家航空公司的营业成本得以降低。在此利好之下，多家上市航空企业均实现了业绩增收，净利增长。三大航集体逆袭。

　　国航不仅营收突破千亿，并且其运力也保持两位数的增长， ASK(可用座位公里)同比增长10.22%，国际和港澳台航线的ASK增幅分别达到17.50%和13.45%，远高于国内航线的6.71%。收入客公里也同比增长8.96%。而东航在ASK方面，也实现同比增长5.6%，运力引进增速显著低于行业平均水平。南航ASK合计增长12.32%，港澳台行业和国际行业的ASK增幅分别达到21.83%和16.82%。

　　三大航中盈利增长最为明显的东航，将2014年净利大幅增长的主要原因归结于公司2014年度开始实施企业年金计划，在职人员原有退休后福利计划同时废止。这直接导致了东航的长期应付职工薪酬金额下降，长期应付职工薪酬由2013年的56.15亿元降至2014年度的28.22亿元。仅是这一块的费用就减少了近30亿元。

　　南航尽管在2014年净利有所下降，不过与之前相比，其下滑态势已得到控制。

　　2013年，南航归属于母公司股东净利润18.95亿元，同比下降幅度达到27.89%。此外，南航在2011年、2012年净利润分别下滑达到12.58%及48.22%。

　　事实上，在2011-2013年，三大航的业绩无一例外处于大幅下滑的状态。

　　国航在2011-2013年分别下滑38.75%、33.82%和32.41%，三年内净利润跌幅均超三成；东航的下滑幅度则分别为9.18%、29.81%和25.12%。上述情况甚至一直延续到2014年前三季。三季报显示，南航报告期内实现净利12.56亿元，同比下降48.93%；东航净利为20.58亿元，同比下降39.68%；国航净利31.57亿元，同比下滑22.26%。

　　綦琦在接受时代周报记者的采访时表示，三大航业绩在去年前三季下滑主要是受汇兑率影响。同时，虽然国际油价小幅震荡下行但仍处于高位运行，受八项规定影响，整体市场需求不振，导致两舱收益水平下降。

　　油价下跌

　　2014年下半年以来，国际原油价格出现下跌，在业务稳定增长的情况下，占航空企业最大成本的燃油成本大幅降低，从而拉动了全年业绩增长。

　　去年，国航、东航、南航的营业成本同比分别增长6.29%、-1.01%、9.29%，均慢于营收的增速。如南航，2014年营业成本总额为951.51亿元，比上年同期增加80.90亿元，增长9.29%。由于航油平均价格下降，飞行小时同比增长10.75%导致的油耗增长仅比上年同期上升6.16%，并且航油成本在总成本中的占比也从上一年的40.82%下降至39.65%。

　　国航也在年报中表示，过去一年油价下降缓解了经营成本压力；东航则指出，2014年公司的飞机燃油支出302.38亿元，同比减少1.44%。国航投资者关系部门一名工作人员向时代周报记者解释说，油价下降是主要原因，此外国航货运自去年四季度已经走出亏损困境，因此拉高了业绩。

　　国际航协预测，低油价趋势将持续到2015年，预计2015年全年布伦特均价约85美元/桶。如预测兑现，这将是自2010年(均价79.4美元/桶)之后，全球平均油价首次滑落至100美元/桶以下。

　　前述国航人士向时代周报记者表示，油价下降给国航业绩带来利好，预计这种利好可以持续到2015年底。

　　而中国民航大学航空运输经济研究所所长李晓津对这一观点并不认同：“油价是不断波动的，目前来看并不能确定今年不会上涨，油价下降的利好可能并不会持续稳定地给航空公司业绩带来利好。”

　　此外，航空业的大环境也在逐步复苏。从客座率来看，三大航也保持相对企稳。2014年，除去国航客座率微弱下滑0.9个百分点外，东航客座率同比略增0.3个百分点，增至79.6%；南航客座率79.4%，与上年持平。

　　汇兑齐损失

　　在油价下降给三大航业绩带来利好的同时，汇率变动却也为其暗藏了一定风险。

　　李晓津向时代周报记者分析称，中国各航空公司的燃料费和飞机租赁费以美元结算，油价下跌推升航企业绩的同时，也要注意人民币汇率波动可能会给航空公司带来的汇兑损失风险。

　　年报显示，去年南航汇兑损失2.76亿元，而在2013年，南航实现汇兑收益27.6亿元。

　　除南航之外，国航、东航、海航去年汇兑损失分别为3.6亿元、2.02亿元、0.72亿元，而其在2013年则是汇兑净收益，分别为19.38亿元、19.76亿元、7.2亿元。

　　对此种情况，李晓津分析说，对航企业绩影响最大的两项风险分别为航油价格波动及汇率波动。2014年，美元持续走强，航企普遍外债较多，当中尤以美元占多数，这也正是去年航企集体面临汇兑损失的原因所在。

　　航空客运市场的逐步复苏，同时，油价也在下降，上述两大背景都在一定程度上缓解了各家航企的经营成本压力。此种利好能持续多久，变得尤为关键。綦琦向时代周报记者表示，中国高铁路网的冲击、国内低成本航空公司蓄势待发，将进一步加剧国内市场的竞争，“日后的前景并不好预估”。

　　目前，东南亚、日韩地区低成本航空企业加速开通中国航线，与传统航空公司争夺市场；国际大型航空公司也正在加快对中国市场的渗透，纷纷布局国内二、三线城市。国内航空也须借力“一路一带”走向国际市场。

　　南方航空近日提出，要争做“一带一路”沿线国家主要航空承运人。据南航市场部统计，2014年，南航“一带一路”相关航线承运人数近450万，增长15.1%；2015年1-2月，相关航线承运人数超过90万，同比增长26.4%。不过，在綦琦看来，国内航空企业要走出去，依然面临着适应新规则等诸多难题。（时代周报）

　　航空业强劲复苏势头不减 市场热捧航空股

　　3月份以来，航空股再度走出一波强势行情，其中南方航空股价一度翻倍。截至4月8日收盘，南方航空、东方航空的股价均已超过2011年以来的最高点，且直逼2010年峰值。

　　支撑强劲股价的是航空公司业绩反转以及航空业复苏态势确立。2014年，四大航企合计净利润128.58亿元，同比增长21.6%。分析师指出，航空公司一季度业绩料同比继续回升，且向好态势有望延续全年。在供需比逆转、基准票价水平提高、油价持续低迷、人民币贬值预期基本到位等多重利好因素叠加下，航空业已步入强周期。此外，“一带一路”战略、互联网航空等新概念的注入也有望给航空公司增添新动力。

　　市场热捧航空股

　　据市场机构统计，近十年来，航空股经历过三次涨幅较大的阶段，分别为2005年7月-200年12月，涨幅727%，期间沪深300涨幅501%；2008年10月-2010年10月，涨幅166%，期间沪深300涨幅51%；2014年7月至12月，涨幅135%，期间沪深300涨幅56%。今年3月份以来，在多重利好因素叠加影响下，航空股再度经历了一波快速上扬走势。

　　南方航空涨幅最大。在此期间，公司股价曾一度触及10.07元/股的最高点，较最低点股价翻了一倍多。此外东方航空股价涨幅为44.8%；中国国航股价涨幅32.1%；海南航空因计划非公开发行，现已停牌，但股价涨幅最高达到45.2%。值得注意的是，继2010年10月以来，航空公司股价达到的最高水平。

　　“今年航空公司股价突破2010年的高点应该没有问题。”海通证券交通运输业分析师虞楠对中国证券报记者表示，2014年下半年航空股的涨势更多是基于油价下跌带来的成本下降利好，今年这轮上涨则是基于业绩反转的确立，而这种反转有望延续。

　　业绩回升态势不改

　　在资本市场强劲表现的背后，则是航空公司业绩反转带来的有力支撑。

　　自2011年起进入业绩下行通道的航空公司，在2014年打出了漂亮的翻身仗。年报显示，2014年四大航企业合计净利润为128.58亿元，同比增长21.6%。东航、国航、海航均一改前三季度业绩下滑颓势。其中，东航净利润增速最快，2014年业绩同比增长70.61%，海航、国航业绩分别同比增长21.48%和15.8%。南航虽然业绩同比下滑8.72%，但公司2014年上半年曾大幅亏损10.18亿元，从全年业绩表现，可谓实现大幅反转。

　　业内人士预计，在去年一季度低基数的基础上，今年一季度航空公司业绩有望继续大幅回升。

　　安信证券研报指出，一季度航空煤油出厂价平均值为4235元/吨,同比下降41%，较2014年全年下降37.5%，油价下跌预计降低航空公司营业成本10%-15%。

　　同时，年初部分民航客运价格放开带来的票价提升效应已在春运旺季有所体现。安信证券研报数据显示，2015年春运民航总体提价幅度或在8%-15%，而春运期间民航旅客运输量同比增长11.7%。其中南航2月24日单日运送旅客142万人，创春运单日旅客运输新高。票价提升叠加运输量增长，预计提升航空公司春运期间收入同比增加超过20%。

　　“淡季不淡”预期提升。海通证券统计数据显示，四月第一周民航业国内、国际航线旅客周转量（RPK）同比增长20%和28.8%，需求增速未现回落。而之前较低迷的地区市场需求也开始回暖。“淡季的运营数据将为旺季中航空公司获得更高盈利预期埋下伏笔。”虞楠表示。

　　值得注意的是，供需比逆转有望成为2015年扮靓航企业绩的最大亮点。根据安信证券预测，2015年民航业需求增速预计维持在10%以上，而供给增速预计在8%-9%，供需差4年来首次有望转正，四大航将迎来久违的“供不应求”格局。

　　顺势借力“一带一路”

　　在业绩反转的同时，航空公司也不失时机地顺应市场形势，或借力“一带一路”，或酝酿“互联网＋”。

　　南方航空近日提出，要争做“一带一路”沿线国家主要航空承运人。根据南航市场部统计，2014年，南航“一带一路”相关航线承运人数近450万，同比增长15.1%；2015年1-2月，相关航线承运人数超过90万，同比增长26.4%。公司相关负责人表示，未来南航将以广州航空枢纽为依托，加快建设完善枢纽基础设施和服务体系，进一步推进与东盟、中亚、欧洲的国际贸易互联互通。

　　中国证券报记者从中国国航管理层了解到，今年1月份京东众筹与国航机上网络合作的全球首个“全球众筹互联网航班”上线，国内航空业老大在加快向“互联网＋”靠拢。

　　体制更为灵活的春秋航空则早已迈出“互联网＋”步伐。公司在年报中称，2014年成立了电子商务事业部，将电子商务机票销售平台升级为航旅生态链，加强产品平台化、营销数字化和运营数据化。利用互联网、移动互联网、O2O互动，主动创新、深度整合旅行、商务、差旅生态链。春秋航空表示，2015年将以互联网思维方式推进电子商务发展，加大资金投入并进一步加强电子商务平台建设。

　　不过，也有航空业内人士指出，“一带一路”、“互联网＋”等概念会给航空股估值带来一定影响，但短期内对公司现有主营业务的提升作用或有限。（中国证券报）

　　航空运输：谁才是真的背后推手？

　　航空运输已经进入高盈利长周期

　　全球航空运输业过去 30 年总体上经历了一段困难时期，无论是行业本身的净利润率，还是其在产业链中的相对盈利能力，表现均比较疲弱。从 2011 年至今全球整体进入一轮新的盈利复苏期。一个必要存在的行业盈利能力过去长期处于低位徘徊，而此轮盈利能力反弹将促使其进入新的高盈利长周期。

　　油价并非影响航空运输盈利能力的关键，票价控制能力才是决定因素

　　通过全球航空运输业过去 30 年数据来看，航空运输业的盈利状况和油价波动没有明显的相关关系。如果将油价波动滞后两年，则其与航空运输业净利润率有一定的正相关关系，即当油价加速上涨时航空运输业盈利能力会变强，当油价上涨趋缓或加速下跌时航空运输业的盈利能力会下滑，油价之于航空运输业的这一影响关系一般会滞后两年。

　　油价影响票价，但票价的控制能力才是决定盈利能力的关键因素。航空运输业长期受载运率低、市场集中度低、低成本航空冲击等因素影响，主流公司对票价控制能力软弱，票价虽然随油价而波动，但行业总体盈利能力长期低位徘徊。

　　载运率提升、寡头竞争加强、低成本航空冲击弱化将使全球航空运输业进入新一轮高盈利长周期

　　近 10 年全球航空运输业总载运率持续提升，目前客运载运率已经达到 80%左右，客运边际成本随之提高。经过一系列合并重组，全球市场的集中度也有了新的提高，目前北美、欧盟前四大公司市场份额达到了 70-80%，寡头垄断加强。低成本航空经过 20 余年的发展，目前其边际成本、边际收益已经收敛至传统网络公司的水平，未来低成本航空的冲击将弱化。三大有利因素将强化主流公司对票价的控制能力，从而提升其盈利表现。

　　投资建议：首次评级“买入”

　　我们继续看好航空行业投资机会，首次给予“买入”评级：

　　1、全球航空运输业进入新一轮高盈利长周期；

　　2、全球航空运输业盈利能力增强将抬升国内行业的盈利能力，同时国内行业由于规模增长、格局稳定将继续保持高于全球平均水平的盈利能力；

　　3、净利润率、总资产周转率提升将促使航空业的净资产收益率未来两年重回 20%以上，PB 估值也有望重回 4 倍。

　　重点推荐南方航空、东方航空、中国国航，首次评级“买入”。三公司港股股价明显低于 A 股，继续强烈推荐“买入”。（中信建投）

　　供需逆转到来，票价中枢悄然上行

　　供给增速预计在 8%-9%，需求增速预计维持 10%以上，供需差 4 年来首次有望转正： 需求端增速与宏观经济紧密相关，经验性线性回归的乘数为 1.5，政府工作报告预计 2015 年 GDP 增速为 7%，从航空需求增速敏感度降低， 去年经济下行下增速达到 11%验证，需求增速有望维持在 10%以上； 供给端， 四大航飞机架次增速代表行业水平， 即使考虑大飞机替代小飞机的效应，供给增速低于 8%可能性较大。供需差近 4 年来首次有望转正。

　　春运超预期旺季票价上行，三大航营收增速有望超 15%：航空票价上限管制已松动，航空运输半公益性性质逐步消退： 去年发改委放开部分民航客运价格，对继续保留实行政府指导价的国内民航客运票价，改由航空运输企业按照国家制定的规则自主制定、调整基准票价，打开票价上限管制；票价提升效应在春运旺季已有体现， 深圳-武汉，深圳-长沙的票价分别上升 10%、22%，综合票价提升在 8%-15%，旺季票价提升有望延续，叠加需求企稳，预计 2015 年三大航营收增速有望超过 15%。

　　油价下跌降低营业成本 10%-15%，汇率对业绩影响力远低于油价：海外布伦特原油价格从 2014 年 6 月份解禁 110 美元/桶下跌到 43 美元/桶， 2014 年国内航空煤油出厂价均值 6780 元每吨， 2014 年 1-3 月出厂价平均值为 7132 元每吨，2015 年 1-3 月出厂价平均值为 4235 元每吨，同比下降 41%，比 2014 年全年下降 37.5%。 基于悲观预测，油价逐步反弹至 70 美元/桶， 2015 年全年国内航空煤油出厂价跌幅大约为 25%-30%，对应航油价格约为 5000 元/桶， 航油成本占各航公司营业成本的 40%-45%，油价下跌预计降低航空公司营业成本 10%-15%。敏感性测算显示油价敏感性远高于汇率。

　　盈利预测：东航市盈率相对较低，南航对油价弹性高，空间超 50%：2014 年中国国航、东方航空、南方航空的每股收益预测值分别为 0.25、0.15、0.2 元，暂不考虑票价变动，根据对供需格局预判，假设油价5000 元/吨，人民币贬值 2%，中国国航、东方航空、南方航空 2015年盈利预测分别为 0.76、0.71、0.73 元，业绩弹性空间巨大。

　　风险提示：油价反弹超预期，人民币汇率贬值超预期（安信证券）