上证研究 | 对独董新规落地实施应多一些理性和务实

　　《关于上市公司独立董事制度改革的意见》《上市公司独立董事管理办法》（以下简称改革意见或管理办法）等相继印发标志着独董新规正式落地实施。从内容看，有许多方面的创新，人们对独董新规的出台普遍寄予厚望。可以预期，独董新规落地实施还需要不断地进行纠偏和完善。契合发展阶段、聚焦核心职责、警惕免责泛化、回归内生驱动是独董新规落地实施应进一步思考或关注的事项。

　　一、美国独董制度的核心特征

　　独立董事制度起源于美国，属于公司治理范畴，与资本市场发展密切相关。二战后到现在，美国独立董事的功能越来越多，从关联交易到反收购措施、薪酬问题，最后到信息披露。独董作为公司的“看门人”，公司对其进行聘用很大程度上是因为需要对自己的声誉进行担保，让市场和法官相信其正当性，进而有助于降低交易成本和对高管的免责。梳理美国独立董事制度的核心特征，可以得到一些有益启示。

　　美国上市公司对独董的需求，主要出于公司主动选择。二战之后美国经济高度发展，关联交易大量出现。由于关联交易有利有弊，而法律要求关联交易公平公正，但此标准很不确定，因此公司就让独董审批关联交易，增强其正当性。上世纪80年代，敌意收购大量出现，反收购措施也应运而生，与关联交易一样，反收购措施对于公司也是利弊交织，因此目标公司也让独董对于反收购措施进行审批。上世纪90年代之后，随着互联网经济的兴起，公司高管股权薪酬的比例大幅增加。这种股权薪酬有助于激励员工，但又会导致薪酬过高，侵蚀股东利益，从而引发股东诉讼，因此公司让独董进行审批以避免诉讼风险。世纪之初，期权等薪酬机制过度使用，公司高管通过虚假陈述影响股价，以便更好行权，最终爆发了安然和世通大案，促使美国制定《萨班斯法案》，让独董负责审计师的聘任等事宜。从关联交易到反收购措施、薪酬问题，最后到信息披露，独董的功能越来越多，公司对其需求越来越大。公司不仅需要任命更多的独董，还需要任命更好的独董，一方面为公司的上述行为增信，让市场相信其正当性，从而降低交易成本；另一方面在法律纠纷中，从程序规则上为公司行为背书，让法官认可其正当性，从而让高管等人免责。

　　独立董事与其他董事不同，只需承担有限义务和责任。现实中，美国独董被起诉违反义务的案件很少，因为对独立董事履职的勤勉标准比较宽容，独立董事在履职过程中，只需要满足“合理谨慎原则”即可。所谓的“合理谨慎原则”是指，独立董事只要根据其所掌握的资料和信息，凭自己的能力仔细审查，或者按照中介机构专业人员的意见作出合理的判断。最后的结果即使证明其判断有误，并对公司和股东造成损害，独立董事本身也不承担赔偿责任。除非出现一些极其严重的特殊情况，最典型的案例就是安然和世通案。在安然案中，外部董事总共支付了1300万美元的赔偿金，安然的外部董事还因未能对员工期权计划进行适当的审查而向美国劳工部支付了150万美元。在世通案中，12名外部董事总共支付了2450万美元的赔偿金。在安然案和世通案后，美国国会和政府快速通过了《萨班斯法案》。但《萨班斯法案》也仅要求上市公司首席执行官（CEO）和首席财务官（CFO)，保证向监管部门提交的财务报告真实可靠，同时要求上市公司CEO作出与财务相关的内控有效的声明。该法案并没有要求全体董事保证向监管部门提交的财务报告真实可靠，对独立董事的责任要求还是有区别的。

　　独立董事以职业管理人为主，在董事会中影响力较大。目前，约占80%的标普500上市公司由独立董事担任董事会会议主持人或召集人，超过30%的标普500上市公司董事长由独立董事担任，而且该比例近几年呈上升趋势。从数量看，标普500上市公司董事会席位中，独立董事占比约85%，有约60%标普500上市公司董事会除首席执行官以外其他全部为独立董事。从来源看，美国上市公司的绝大部分独立董事，同时担任其他公司的董事、CEO或高管，标普500上市公司2018年度新聘的428位独立董事里，57%的人员来自其他公司的在职或已退休的CEO、首席运营官（COO）、董事会主席/副主席或其他高管。事实上，美国已经形成了一个相对成熟的职业经理人和独立董事人才流通市场，这些独立董事群体具备更为丰富的履职经验、更高的业务水平和更专业的管理素质。

　　二、我国独董新规的新探索

　　2023年4月，国务院办公厅印发《关于上市公司独立董事制度改革的意见》，确定了八个方面改革任务。2023年8月，为落实改革意见，中国证监会出台《上市公司独立董事管理办法》，针对此前存在的独立董事定位不清晰、责权利不对等、监督手段不够、履职保障不足等制度性问题进一步修订。各证券交易所纷纷修订上市规则和规范运作指引等配套制度。通过完善独立董事新的制度供给，构建科学合理、互相衔接的上市公司独立董事制度规则体系，发挥制度建设的引领、规范和保障作用。

　　在独立董事职责定位上，突出监督制衡作用。长期以来，各方对独立董事的角色定位以及应当监督的重点存在不同认识。新规将独立董事的职责明确为：参与决策、监督制衡、专业咨询，其中监督作用是独立董事制度的核心目标。考虑到财务造假、大股东利用关联交易损害上市公司利益仍是当前我国资本市场的突出问题，而独立董事可以凭借独立性、专业性优势在利益冲突事项上保持客观中立，为了更好地发挥其在关键领域的监督作用，将独立董事的监督重点聚焦在公司与其控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员之间的潜在重大利益冲突事项上，强化独立董事对关联交易、财务会计报告、薪酬等关键领域的监督作用，促使董事会决策符合公司整体利益，尤其保护中小股东合法权益。

　　在独立董事的选聘上，强化独立性要求。管理办法从提名、资格审查、选举、持续管理、解聘等方面全链条优化独立董事选任机制，建立提名回避机制、独立董事资格认定制度等，从任职、持股、重大业务往来等方面，细化了独立性的判断标准，明确八种情形不得担任独董的负面清单。一是在独立性条件方面，完善独立董事任职条件，强调独立董事不得与上市公司及其主要股东、实际控制人存在利害关系，并要求每年对独立董事的独立性进行测试并披露。二是建立交易所对独立董事资格审核制度，要求上市公司在股东大会前将独立董事候选人的资料报交易所，交易所审慎判断其是否符合独立董事任职资格并可以提出异议。三是在提名选聘方面，新规规定投资者保护机构可以公开请求股东委托其代为行使提名独立董事的权利；上市公司股东大会选举两名以上独立董事的，应当实行累积投票制等。

　　在履职保障上，建立履职机制和工作平台。一是建立独立董事专门会议机制。管理办法规定，对于应当披露的关联交易、上市公司及相关方变更或豁免承诺的方案、被收购上市公司董事会针对收购所作出的决策及采取的措施等重大事项在提交董事会前应由独立董事专门会议过半数通过。二是上市公司应当保障独立董事享有与其他董事同等的知情权。为保证独立董事有效行使职权，上市公司应当向独立董事定期通报公司运营情况、提供资料、组织或配合独立董事实地考察。三是独立董事行使职权时，公司董事、高级管理人员等相关人员应当予以配合，不得拒绝、阻碍或者隐瞒，不得干预其独立行使职权。

　　在责任承担上，体现“共同而有区别”的责任要求。独董新规在法律责任承担方面作出了诸多创新尝试。一是在改革意见中原则性规定了独立董事与非独立董事承担“共同而有区别”的法律责任，既承认其共性，也强调其差别。二是规定可以采取各项监管措施。上市公司、独立董事及相关主体违反改革意见规定的，可以采取责令改正、监管谈话、出具警示函、责令公开说明、责令定期报告等监管措施。三是明确规定了若干独立董事可以免责的情况。比如，对非自身专业的问题借助会计、法律等专门职业的帮助仍然未能发现问题的；对违法违规事项提出具体异议，明确记载于董事会、董事会专门委员会或独立董事专门会议的会议记录中，并在董事会会议中投反对票或弃权票的；上市公司或相关方有意隐瞒，且没有迹象表明独立董事知悉或能够发现违法违规线索的；因上市公司拒绝、阻碍独立董事履行职责，导致其无法对相关信息披露文件是否真实、准确、完整作出判断，并及时向中国证监会、证券交易所书面报告等。

　　三、对独董新规落地实施应多一些理性和务实

　　独立董事机制是上市公司治理的重要组成部分。独董新规核心是为独董有效履职构建工作平台。考虑到现实情况，监管部门为独董新规落地实施设置了1年的过渡期。独董新规的落地不意味着独董问题会得到有效解决，对独董新规落地实施我们更应多一些理性和务实。

　　对独董作用发挥不要估计过高。独立董事作为上市公司治理的重要组成部分，其作用发挥从根源上看受制于股权结构和资本市场的成熟度。美国独立董事制度的产生主要是因为股权高度分散需要解决所有权和代理权问题，强化董事会力量，防范内部人（主要是CEO）控制；但中国上市公司的股权相对较为集中，所有者缺位问题不存在，更多的是中小股东的权益保护问题。在美国行之有效的一些做法和机制并不完全适用中国，不能简单套用。独董作用的发挥实质上是一个公司治理问题。股权结构是公司治理的基础，一般来说，有什么样的股权结构就有什么样的公司治理。我国多数上市公司都存在控股股东或者大股东，董事会以及董事长在公司治理中居于核心地位，对公司治理的有效运作发挥着关键作用。独立董事作为董事会成员，对其作用不宜高估，要适应我国上市公司的股权结构和资本市场的发展阶段。独董作用发挥不能仅靠独董制度本身来解决，应放在资本市场发展大环境中去分析和实施，仅靠独董新规去改变上市公司治理格局并不现实，也不具备基础条件。

　　引导上市公司去选择好的独董。独董具有专业背景和实务经验，具有重要的市场信号功能。理论上，越好的独董应当能够向市场传递更积极的信号。公司聘请了声誉高的独董能够让市场对于公司更有信心，有利于提升其股价和公司形象。虽然我国资本市场已经取得很大进步，但有效度仍然不足，独董还难以作为看门人通过信号机制给公司带来收益。上市公司建立独董制度，通常是为了形式上满足监管要求。因此，制度设计和监管要求上，逐步实现“要我选”向“我要选”转变。不要在提名、资格、选任等环节过多纠结，重在看履职行为是否真正独立。监管实践上，要对独立董事履职情况加大监管力度，向市场传递明确的监管导向，形成良好示范效应，引导上市公司理性选择。法律责任也是一种市场机制。当然，法律责任机制的有效运行需要中小投资者提起更多的诉讼，让法院去审查独董是否真正独立和勤勉尽责，从而倒逼上市公司去任命声誉高、独立性强的独董。

　　独立董事的职责建议再聚焦。对于独立董事的定位和职责，改革意见明确，独立董事在董事会中发挥参与决策、监督制衡、专业咨询作用。独立董事既然是董事，他就应当承担董事的一般义务和责任。但独董作为非执行董事，其主要工作就是出席独董专门委员会、董事会和股东大会，审议相关事项，并不负责公司的日常经营管理。而且，在出席这些会议时，独董的主要职责就是监督，并不需要“履行公司内部董事的全部职责”。独董新规中将独立董事审查关联交易、信息披露、会计师事务所的选任与解聘、董事高管提名任免、董事高管考核标准与薪酬确定等事项明确为董事会审议前置程序，也可理解为独立董事的特殊义务。考虑到，我国资本市场关联交易和信息披露问题较为突出，建议对独董职责再聚焦，体现管少才能管好的逻辑。

　　要警惕免责泛化。独董新规明确了独董的免责情形，其中“在签署相关信息披露文件之前，对不属于自身专业领域的相关具体问题，借助会计、法律等专门职业的帮助仍然未能发现问题的”条款的落地实施需要更加审慎。“自身专业领域”应当如何认定？阅读并信赖审计报告和法律意见书是否就能构成“借助会计、法律等专门职业的帮助”？在“借助”过程中是否需要达到一定的审慎和勤勉程度？这个问题在司法解释、改革意见和管理办法中都存在，认定标准和实践判断一定程度上影响着独董新规的改革成效。改革方向应当是优化责任标准，避免免责泛化。关键在于责任的标准和追究。评价独董应关注其在履职过程中是否达到相关的义务标准。长期以来，我国独董问题的主要矛盾是法律责任的威慑力不足，实践中没有法律责任和行政责任的压力传导，恐怕独董“不独”“不懂”的现象很难得到治理。

　　四、结语

　　发端于美国并扩展至全球的独立董事制度，引入我国后实施效果不及预期。美国独董制度总体是适应美国资本市场的，但不能简单移植中国。独董新规的出台及时回应了社会关切，为独董制度改革发展明确了方向。同时我们应清醒认识到，独董问题的成因是复杂的，不应对独董新规成效过于乐观。关键是实践中勇于自我革命，对困难和问题充分预计，不断增强与我国资本市场发展阶段的适配性。

　　（刘子涵单位系上海交通大学凯原法学院；刘运宏系华东政法大学博士生导师）